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Valore nascosto

di Erik Knutzen, Chief Investment Officer – Multi-Asset Class Neuberger Berman 9 Luglio 2019

In questi giorni, stiamo raccogliendo le idee per il prossimo numero della nostra pubblicazione trimestrale Asset Allocation Committee Outlook. Un’anteprima di quelle idee è disponibile qui e la pubblicazione completa uscirà presto. Speriamo inoltre di vedervi partecipare numerosi al webinar del 16 luglio.

 

Nel frattempo, vale la pena soffermarci sul tema che in questo trimestre ha catturato la nostra attenzione e cioè che lo scenario davanti ai nostri occhi potrebbe nascondere non solo una situazione più complessa di come appare, ma anche delle opportunità.

 

Ad esempio, a nostro avviso, il deprimente quadro inflazionistico, che tanto spaventa le banche centrali (inducendole ad assumere di nuovo un orientamento accomodante) e i mercati obbligazionari (spingendo i rendimenti in territorio negativo), cela un tema interessante che si sta palesando sempre più nei principali indicatori. Tali indicatori sembrerebbero segnalare che i prezzi al consumo stanno toccando il minimo, proprio quando la Federal Reserve si sta accingendo a tagliare i tassi.

 

Analogamente, sul fronte dei mercati azionari, la notizia che sembra attirare l’attenzione dei più è l’ascesa dell’ indice S&P 500 a nuovi massimi, vicinissimo a quota 3.000. Riteniamo tuttavia che dietro a tutto questo, stia accadendo qualcosa di più interessante.

 

Divergenza

 

L’avanzamento, in termini di valore, del mercato azionario statunitense nel primo semestre (pari quasi a un +20%) potrebbe essere ragionevolmente interpretato come un segnale dell’ottimismo degli investitori e della loro forte propensione al rischio.

 

Nello stesso arco di tempo, però, le azioni delle small cap statunitensi (misurate dal Russell 2000 Index) hanno registrato un rialzo del 16,5% soltanto. In un contesto di “propensione al rischio”, le società di minori dimensioni dovrebbero registrare rialzi superiori a quelli delle large cap.

 

Uno sguardo ai 12 mesi appena trascorsi rivela un quadro ancor meno entusiasmante. L’S&P 500 risulta aver guadagnato il 12% circa, ma il Russell 2000 ha perso quasi il 5%.

 

Le valutazioni sono sufficienti a spiegare tutto ciò? Non proprio. Il Russell 2000 scambia a un multiplo prezzo/utili prospettico superiore a quello dell’S&P 500, ma questo è normale. È più rilevante, invece, che il multiplo dell’S&P 500 sia due punti più alto della media di lungo termine dell’indice stesso, mentre per il Russell 2000 lo è solo di mezzo punto.

 

Performance tanto differenti sembrano avere più a che fare con la fiducia degli investitori. A nostro avviso, questo riveste un certo interesse: mostra infatti come gli indici azionari a livelli record possano coesistere con un orientamento cauto, addirittura leggermente ribassista, all’interno del mercato. Le apparenze possono nascondere una situazione sottostante complessa.

 

Rileviamo andamenti simili in tutti i mercati azionari. Che si tratti di regioni, settori, stili, o azioni a beta elevato rispetto ad azioni a beta ridotto, ovunque volgiamo lo sguardo scopriamo che gli asset “rischiosi” sono in ritardo rispetto agli asset “meno rischiosi”.

 

Poi, naturalmente, c’è il rompicapo più grande di tutti: com’è possibile che l’S&P 500 e il valore delle obbligazioni a rendimento negativo possano toccare contemporaneamente un record? La risposta a tale domanda arriva principalmente se si comprende la cautela che serpeggia nei mercati azionari.

 

Una svolta nella fiducia degli investitori

 

Tutto questo offre opportunità in termini di valore?

 

In passato, quando le large cap hanno distaccato le small cap di 16-17 punti percentuali, quel distacco è stato poi tendenzialmente colmato da una mean reversion. A volte, ciò è dovuto alla sovraperformance dell small cap. Altre volte alla sottoperformance delle large cap. Spesso si tratta di entrambe queste cose.

 

Guardando al futuro, è questo il motivo per cui riteniamo interessante osservare una evidente stabilizzazione, se non addirittura una inversione, di alcuni importanti indicatori di crescita e inflazione (un argomento che approfondiremo nell’Asset Allocation Committee Outlook di prossima uscita).

 

Se ciò dovesse accadere in concomitanza con un allentamento delle politiche monetarie da parte della Fed e di altre banche centrali, ci sarebbe una svolta nella fiducia degli investitori che favorirebbe le asset class e i settori che negli ultimi 12 mesi hanno accumulato un ritardo. Invitiamo sempre alla cautela chi desidera monitorare un benchmark problematico come il Russell 2000. Allo stesso tempo riteniamo che le small cap statunitensi, gestite attivamente, siano uno degli elementi più importanti di quel drappello di ritardatari.

 

Nelle sue view generali, l’Asset Allocation Committee ha assunto lentamente un orientamento maggiormente neutrale nei confronti dell’azionario. Come hanno mostrato gli eventi della settimana scorsa, l’economia proseguirà molto probabilmente il suo andamento altalenante: i dati economici di Cina ed Europa, in particolare i dati sulla produzione industriale tedesca, hanno registrato una flessione, mentre l’occupazione statunitense rimane in forte crescita. Ma dietro alla tranquillità di facciata, vediamo opportunità che approfittano della complessità dei mercati.

MAPPA
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QUOTAZIONI
VAR, %QUOT. €CAPITALIZ. €SCAMBI €
Aedes   1.2950 41,479,295 0.004
Brioschi   0.0736 57,972,133 0.023
Coima Res   8.3800 302,572,956 0.172
Covivio   92.6000 8,069,317,809 0.050
Dea Capital   1.3220 405,341,196 0.014
Gabetti Holding   0.3140 18,554,549 0.016
Heidelberg Cement   68.6400 13,619,306,981 0.010
Igd   6.0500 667,568,513 0.104
Mutuionline   15.6000 624,000,000 0.025
Nova Re   4.0100 44,160,342 0.002
Restart   0.5310 16,981,694 0.151
Risanamento   0.0394 70,953,263 0.233
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VAR, %QUOT. €CAPITALIZ. €SCAMBI €
  1,210.0000 125,689 0.016
  1,202.0000 101,993 0.038
  995.4000 66,372,277 0.013
  287.0000 149,676,240 0.004
  50.0000 13,423,700 0.000
  466.5000 56,913,000 0.000
  84.8000 178,531,390 0.000
  467.0000 52,956,866 0.000
  123.9600 180,352,751 0.077
  410.0000 23,124,000 0.000
  24.8500 1,528,374 0.000
  3.9365 0 0.000
  36.1050 2,484,024 0.000
  1,072.0000 0 0.013
  306.0000 39,474,000 0.039
  286.3000 17,178,000 0.000
  264.0000 0 0.013
  58.6500 37,922,504 0.000
  772.5000 123,600,000 0.022
  515.0000 15,887,750 0.040
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