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Neuberger Berman: 10 temi per il 2019

di CIO di Neuberger Berman 8 Gennaio 2019

Quadro macroeconomico: un atterraggio morbido

 

1. Un atterraggio morbido per gli Stati Uniti e per il resto del mondo

 

Ci aspettiamo che la crescita del PIL statunitense rallenterà passando dall’attuale 3,5% al 2,0-2,5% circa nel 2019 e che parte dei rischi collegati alla guerra commerciale tra Washington e Pechino andranno scomparendo. Crediamo che negli Stati Uniti la crescita dei salari proseguirà, comprimendo gli utili societari, ma le ripercussioni inflazionistiche verranno parzialmente compensate dal calo dei prezzi delle materie prime. Tutto ciò contribuirebbe a contenere l’apprezzamento del dollaro, registrato nell’anno passato e a ridimensionare le condizioni di liquidità a livello globale, favorendo la convergenza dei tassi di crescita del resto del mondo ai livelli degli Stati Uniti.

 

2. Una ripresa oltre i confini degli Stati Uniti

 

Avevamo messo in conto che nel 2018 gli Stati Uniti avrebbero avuto una marcia in più rispetto al resto del mondo, ma siamo forse rimasti colpiti dalla rapidità, dalla portata e dalla durata di tale divergenza. Mentre le dispute commerciali tra Stati Uniti e Cina si attenuano e gli stimoli fiscali cinesi prendono piede, siamo del parere che i primi segnali di ripresa, che già stiamo osservando, in Giappone, in Europa e nel mondo emergente cresceranno, portando a una nuova convergenza e confermando la nostra view che colloca queste economie ancora a metà del ciclo economico rispetto agli Stati Uniti, che si trovano invece alla fine.

 

3. Le banche centrali proseguono il programma di ridimensionamento dei propri bilanci

 

La Federal Reserve proseguirà più lentamente del previsto con l’aumento dei tassi di interesse, ma non ci aspettiamo alcun cambiamento nell’approccio delle banche centrali alla gestione dei bilanci. In parole povere, avremo una riduzione generale del livello di liquidità. Ci aspettiamo che anche la Banca Centrale Europea confermi l’attuale politica di riduzione di bilancio, posticipando eventuali rialzi dei tassi a dopo l’estate.

 

4. Europa: riflettori puntati su situazione politica e politiche monetarie

 

L’anno scorso abbiamo assistito a importanti tornate elettorali nel mondo emergente e negli Stati Uniti e ad un peggioramento della guerra commerciale tra Washington e Pechino. Questioni commerciali, l’andamento generale della crescita cinese e probabili tensioni a Washington, ora che il Partito Democratico ha il controllo della Camera dei Rappresentanti, rappresentano ancora dei fattori di rischio. Tuttavia, la concomitanza tra Brexit, legge di bilancio in Italia, svolta populista in Europa orientale, debolezza del governo centrale in Spagna, fine dell’era Merkel in Germania e dell’era Draghi alla BCE renderà l’Europa la probabile e indiscussa protagonista delle vicende politiche e delle politiche monetarie nel 2019.

 

Obbligazionario: una pausa rinfrescante

 

5. La Fed fa una pausa nel primo semestre del 2019

 

È probabile che nel primo semestre dell’anno la Fed soprassederà a ulteriori rialzi. Nonostante, la tentazione di contrastare gli incombenti segnali inflazionistici rimanga forte, se nel 2019 gli Stati Uniti sperimenteranno un atterraggio morbido e rendimenti moderati degli asset rischiosi, il merito sarà soprattutto della Fed che avrà saputo resistere all’impulso di operare una stretta eccessiva.

 

6. I driver del credito hanno iniziato a cambiare (ancora una volta)

 

L’anno scorso avevamo predetto che i tassi di insolvenza costantemente bassi avrebbero determinato una situazione in cui gli spread creditizi sarebbero stati influenzati in minor misura dai fondamentali e in maggior misura dagli sviluppi tecnici. Così è stato, almeno fino a ottobre-novembre 2018. A quel punto abbiamo notato che il mercato ha imparato ad essere più selettivo non solo a livello settoriale, ma anche a livello di merito di credito dei singoli emittenti. Riteniamo che con il rallentamento della crescita statunitense questo costituirà un tema fondamentale per tutto il 2019. Ravvisiamo particolari opportunità tra i crediti di media qualità nei segmenti brevi e intermedi della curva.

 

Azionario: il ritorno delle valutazioni attraenti

 

7. Il rendimento delle azioni statunitensi sarà determinato principalmente dall’espansione dei multipli

Se nel 2018 le azioni statunitensi sono state caratterizzate da una forte crescita degli utili, bilanciata da una contrazione dei multipli, prevediamo che nel 2019 il quadro verrà ribaltato. Con l’ulteriore maturazione del ciclo, il ventaglio delle possibilità si amplia. Lo scenario di base, tuttavia, vede un aumento delle pressioni sui ricavi (dovuto al rallentamento della crescita negli Stati Uniti) mentre i margini di crescita verranno leggermente compressi dall’inflazione salariale, ma compensati da una espansione dei multipli rispetto alla modesta base di partenza attuale.

 

8. Il valore reale verrà generato al di fuori degli Stati Uniti, in particolare nei mercati emergenti

 

Le dinamiche di fine ciclo con multipli moderati potrebbero aiutare gli Stati Uniti a registrare una performance migliore del previsto, ma una fonte migliore di valore sono anche il calo dei multipli e le dinamiche di metà ciclo in Giappone, Cina e mondo emergente. Poiché la nostra view è di un aumento dei rischi politici e dei rischi legati alle politiche monetarie in Europa, riteniamo che i mercati emergenti offrano le opportunità più interessanti, salvo se si prevede un consistente rallentamento globale nel 2019.

 

Alternativi: gli investitori continueranno la ricerca di soluzioni differenti

 

9. Una maggiore propensione per le strategie decorrelate

 

Se la volatilità dei mercati e le elevate correlazioni tra asset class registrate nel 2018 dovessero proseguire anche nel 2019, diversificare adeguatamente un portafoglio composto da asset class tradizionali si rivelerà un’impresa sempre più ardua. Prese nella morsa di forti concentrazioni, alla fine del 2018 numerose strategie di hedge fund (non tutte) hanno perso i guadagni realizzati all’inizio dell’anno. Ciò nonostante, stanti questi problemi di gestione dei portafogli osserviamo che l’interesse per le strategie decorrelate e absolute return rimane alto.

 

10. Minor propensione per le tradizionali operazioni di buyout nel private equity

 

I livelli raggiunti dalle valutazioni e dalla leva utilizzate nelle operazioni di buyout nei mercati di private equity sono tali da far sembrare l’espansione dei multipli quasi impossibile. Ci aspettiamo che gli investitori cercheranno sempre più spesso qualcosa di differente nelle proprie strategie riguardanti i private asset. Ad esempio, vantaggi economici derivanti dai co-investimenti, rendimenti di nicchia come i flussi reddituali dalle royalty e gestori di private debt che possono generare rendimenti nei mercati del credito.

 

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