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Hedge Invest Sgr: verso la fine del bull market, correzioni in vista

di Filippo Lanza, gestore del fondo HI Numen Credit, Hedge Invest Sgr 8 Agosto 2018

Il 2018 finora è stato un anno molto volatile e difficile, soprattutto per il mercato del credito e del reddito fisso. In questo contesto è però ancora possibile trovare opportunità eccezionali. La nostra visione è che stiamo entrando nella fase finale del mega mercato rialzista degli ultimi anni, spinto fortissimamente dall’azione delle Banche Centrali e da tutta una serie di driver, come la stabilità politica internazionale e lo sviluppo tecnologico. Ora questi fattori stanno iniziando a venire meno: le Banche Centrali hanno iniziato a ridurre gli stimoli, la stabilità politica viene messa in discussione dalle crescenti tensioni geopolitiche e commerciali, e sul fronte tecnologico sta aumentando esponenzialmente la competizione internazionale. A tutto ciò si aggiunge un enorme problema di liquidità. 

 

Nel corso dei prossimi 3-9 mesi ci aspettiamo di assistere a correzioni molto significative, sia sul mercato azionario che su quello del credito.

 

In questa fase, i driver negativi stanno accelerando. Anzitutto, la rimozione degli stimoli da parte delle principali Banche Centrali: anche la Bank of Japan di recente ha fatto intendere di voler ridurre l’intensità degli stimoli. La Federal Reserve procederà con un ulteriore rialzo dei tassi a dicembre, se non già a settembre. Infine, la Banca Centrale Europea ridurrà il QE e passerà al reinvestment, che sarà ancora significativo per i titoli governativi, ma sostanzialmente pari a zero per quelli corporate (essendo l’average maturity dei titoli corporate acquistati relativamente molto più lunga rispetto a quella dei governativi). 

 

L’euforia del mercato a luglio ci ha stupito, a fronte dell’irrigidimento commerciale tra Cina e Stati Uniti e di alcuni episodi negativi sia su operazioni di M&A sia sull’attesa redditività futura di alcuni giganti tecnologici (i.e. Facebook).  Da qui a fine anno ci aspettiamo un’inversione di marcia, anche alla luce della probabilità tangibile di inasprimento delle problematiche dell’Eurozona, dove le valutazioni sono storicamente molto elevate. In calendario, infatti, ci attendono degli appuntamenti ben precisi, come la definizione della legge di bilancio in Italia tra settembre e ottobre e le elezioni europee a maggio 2019. Nei prossimi mesi ci aspettiamo un allargamento degli spread della periferia e forte tensione anche su european corporate spread, con movimenti molto forti.  

 

Un altro fattore da monitorare nel Vecchio Continente riguarda gli sviluppi della Brexit. Di recente il segretario al commercio britannico, Liam Fox, ha dichiarato che le probabilità di un “no deal” sono ora più elevate rispetto all’eventualità di trovare un accordo. Non vediamo nel Parlamento britannico una maggioranza in grado di trovare un compromesso. Inoltre, le opzioni considerate come accettabili da Londra non incontrano il sostegno e l’interesse dell’Europa, per via del venir meno dell’ampio contributo che il Regno Unito ha sempre dato al budget europeo. 

 

Il secondo driver è l’atteggiamento politico degli Stati Uniti, che rappresenta un ulteriore elemento di criticità, sia per le alleanze militari strategiche, sia per la guerra commerciale con la Cina. Le tensioni tra i due paesi non riguardano solo Trump e la sua propaganda politica: è uno scontro tra il più grande Paese emergente e il più grande Paese established, che non può essere considerato come una vicenda temporanea. Non è detto che ci sarà un’escalation nel breve periodo, ma se le cose dovessero sfuggire di mano, allora la reazione dei mercati potrebbe essere importante, con un forte selloff sui Treasury e/o una forte svalutazione del RMB. 

 

L’ultimo trend molto rilevante è quello tecnologico: il ruolo della tecnologia è mutato, passando da un “cost reduction” a un “revenue reduction”. In altre parole, l’adozione della tecnologia rischia in molti casi di ridurre i fatturati perché c’è moltissima competizione, o da parte di start up innovative, o da parte di società molto solide in determinati settori che sfruttano la tecnologia per penetrare nuovi comparti. Questi progressi tecnologici porteranno necessariamente a un’intensificazione delle fusioni e acquisizioni, e a un riprezzamento del debito delle società molto levereggiate. 

 

In questo contesto, crediamo che sia indispensabile essere molto cauti e adottare posizionamenti molto opportunistici, accumulare opzionalità via put su tanti risky asset, per sfruttare il verificarsi di situazioni di grande drammaticità e quindi aumento della volatilità nei prossimi mesi, finanziandole attraverso posizioni in events o con posizioni long short con payoff particolarmente interessante. Detto questo, le correzioni potrebbero essere estremamente rapide, anche per i problemi di illiquidità strutturale del mercato, e ci aspettiamo che generino opportunità interessanti per aprire successivamente posizioni lunghe.

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